EBITDA en línea; combinación del entusiasmo por las compañías mexicanas de consumo y el optimismo sobre Argentina

BANAMEX : Alsea (ALSEA) Comentarios previos a las conferencias de Citi sobre Latinoamérica en Londres y Nueva York 

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La noticia. Citi celebrará la 24ª conferencia anual sobre Latinoamérica (Latin American Conference) que tendrá lugar el 7 y 8 de marzo en Londres y el 10 y 11 de marzo en Nueva York. Alsea asistirá al evento en Nueva York.

EBITDA del 4T15 mejor de lo esperado. El EBITDA mejor de lo esperado en el 4T15 provino principalmente de México y en menor medida de las operaciones en Sudamérica. El apalancamiento operativo y la gestión de costos ayudaron a los resultados en México. Las operaciones de Alsea en México continuaron beneficiándose de los mayores salarios y de la creación de empleo, los cuales han favorecido al consumo. 

Consideraciones de valuación. A 12x el múltiplo VC/EBITDA y a 41x el múltiplo P/U proyectados para 2016, Alsea cotiza en línea con sus pares de mayor crecimiento en cuanto al EBITDA y a un mayor múltiplo en utilidades, a pesar de tener un menor ROE. Creemos que el múltiplo EBITDA en línea con sus pares se debe a la combinación del entusiasmo por las compañías mexicanas de consumo y el optimismo sobre Argentina. El menor ROE de Alsea (y los mayores múltiplos P/U) se explica en parte por los pagos de regalías y por el impacto no monetario de la opción de compra de Zena. Si consideramos los pagos de regalías y el impacto no monetario de la opción de compra de Zena sobre el margen neto, creemos que el mercado se está centrando más en los múltiplos EBITDA de Alsea que en sus múltiplos de utilidades. 

Reiteramos Compra por los resultados en México, pero seguimos siendo cautelosos por Argentina. Asimismo, la mezcla de ingresos debería mejorar. Seguimos siendo cautelosos en Sudamérica, donde esperamos un periodo de VMT por debajo de la inflación. En cuanto a las utilidades, el mayor EBITDA en México compensa la contracción en Sudamérica. 

Mejora del EBITDA. Los márgenes EBITDA se beneficiarían de una mejor mezcla de ventas y del apalancamiento operativo. La mejora del margen se debería a la menor relevancia de las ventas del segmento de comida rápida (20% en 2017 vs. 25% en 2015) y al crecimiento de las marcas que no ofrecen regalías (Vips, Portón e Italiannis).

Revisión de estimados. Actualizamos nuestros estimados macro, los cuales incrementan los gastos financieros esperados para 2016, pero los contraen para 2017 debido a la depreciación del peso. Nuestros estimados de la UPA cambian a P$1.62 y P$2.01 frente a P$1.63 y P$1.95 (anteriormente) para 2016 y 2017, respectivamente. 

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